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寒武纪营收只有英特尔的1.6%，为何市值可以达到英特尔的75%？寒武纪业务基本面是否足以支撑它在资本市场的表现？
文|《财经》研究员 吴俊宇
编辑|谢丽容
寒武纪正在成为中国AI芯片市场不可忽视的一股势力。
国产AI芯片公司寒武纪（SHA： 688256）8月26日发布2025上半年财报。财报显示，寒武纪当期营收28.9亿元，同比增长4347.8%；净利润10.4亿元，同比扭亏为盈，去年同期净利润为-5.3亿元。
截至8月27日时，寒武纪收盘价1372.10元，总市值5794亿元。当日美国老牌芯片巨头英特尔市值1077亿美元（约合7701亿元）。按照这个数据计算，寒武纪市值约等于英特尔的75%。2025年以来（1月1日-8月27日），寒武纪市值已上涨116%。近一个月（7月28日-8月27日），寒武纪市值上涨102%。
市场一种常见的讨论是，寒武纪营收只有英特尔的1.6%，为何市值可以达到英特尔的75%？寒武纪业务基本面是否足以支撑它在资本市场的表现？
寒武纪是国内新兴的AI芯片企业，成立于2016年，目前处于指数级增长初期。英特尔是全球半导体行业的巨头，拥有悠久历史和深厚技术积累，在PC和服务器芯片市场占据主导地位，处于成熟期。2025上半年营收255.3亿美元，但同比下降0.1%，净利润-37.4亿美元，自由现金流连续三年下滑。
寒武纪在资本市场的高估值主要基于未来增长潜力，资本市场对其技术突破和市场空间有较高预期；英特尔估值相对较低且较为稳定，主要基于其现有的业务和现金流情况。
寒武纪的高市值有一定支撑。
它处于蓬勃发展的朝阳赛道。中国AI训练和推理算力正在爆发。算力总量位居全球第二，占比超过30%。国际投资研究机构伯恩斯坦（Bernstein）今年8月预估称，华为昇腾、寒武纪等国产AI芯的地位日益提升。中国AI芯片国产化率将从2023年的17%提升至2027年的55%。寒武纪作为国产AI芯片企业，有望受益于这一趋势。
在美国对华AI芯片管制的大背景下，英伟达AI芯片获取难度不断变大，且随时面临断供风险。寒武纪和华为昇腾、百度昆仑芯、阿里平头哥、海光DCU等国产AI芯片共同承担起了国产替代的重要任务。
寒武纪又是国内唯一一家已上市的AI芯片企业，是稀缺标的。
指数化投资的推动力量也不可小觑。寒武纪被纳入上证50、科创50、沪深300等多个重要指数。相关指数基金需要按规则买入该股，这为其股价提供了稳定的资金支持。从某种程度上看，指数化投资对寒武纪等算力股的上涨起到了推动作用。它形成了“指数上涨—资金流入—股票上涨”的良性循环。
指数级进步的新贵
寒武纪业绩增速极快。2023年营收仅为7.1亿元，2024营收11.2亿元，2025年上半年攀升至28.8亿元。在国产AI芯片公司普遍亏损时，寒武纪在2025上半年实现了盈利。
寒武纪目前在中国AI芯片市场处于何种地位？从销售量、销售额来看，寒武纪在英伟达、昇腾、昆仑芯之后，处于第二至第三梯队。
伯恩斯坦在今年7月一份名为《中国AI芯片供需状况》的研报指出，2024年寒武纪在中国AI芯片市场份额1%，位居第四，在英伟达（66%）、华为昇腾（23%）、AMD（5%）之后。
国际市场调研机构IDC公布的2024年中国市场AI芯片出货量显示，英伟达出货量超过190万片，占比70%；华为昇腾出货量超过60万枚，占比约23%；百度昆仑芯6.9万枚、天数智芯3.8万枚、寒武纪2.6万片、沐曦2.4万枚、燧原1.3万枚，其他厂商的出货量均未过万。
寒武纪主要产品包括思元590AI训练芯片、思元370系列AI推理芯片。思元590性能参数（TPP，总处理性能，Total Processing Performance）接近英伟达A100，略高于英伟达H20。不过，性能参数并不代表实际性能。国产芯片性能受限于开发工具，实际性能通常低于英伟达。
某中国科技公司的一位基础设施负责人曾对《财经》表示，芯片和开发工具、模型要经过数周、数月深度适配才有可能充分发挥性能。
《财经》多方了解到，目前寒武纪的思元590芯片售价约为6万-8万元/枚，八卡服务器不超过100万元/台。它的定价略低于其他国产主流AI芯片——比如，目前昇腾910系列八卡服务器约为140万元/台，昆仑芯三代八卡服务器约为130万元/台，阿里APG16卡智算服务器约为180万元/台。
寒武纪的主要客户包括中国大型科技公司、电信运营商、政府部门等。它的客户集中度较高，2025年客户集中度高的问题有所改善。这表现在，寒武纪2024年最大客户占其营收近八成，但2025年最大客户占其营收仅有四成。
寒武纪2024年财报曾披露，第一大客户占其年度营收总额的79.2%，该客户是公司长期合作伙伴。不过寒武纪公布未披露该客户其他信息。
到了2025上半年，寒武纪前五大客户应收账款和合同资产期末余额（企业尚未收到的钱，还需要完成其他履约义务才可以收款）合计占总额的85.31%。前五名客户的占比分别是42.5%、18.0%、8.9%、8.4%、7.6%。寒武纪并未公布披露这些客户的具体信息。从市场占比看，最大客户占了寒武纪的小一半营收来源。
早在2023年，寒武纪曾和中国移动等组成联合体以7.53亿元中标浙东南数字经济产业园数字基础项目。中国移动曾披露，截至2023年12月，有12个省公司、超过70个AI业务完成寒武纪思元系列AI芯片的迁移。
伯恩斯坦预计，寒武纪2025年收入可能超过100亿元，几乎是2024年收入的十倍。该销售额在中国市场的份额将提升至4%。
不过，一位半导体产业链人士对《财经》表示，这个预测偏乐观。2025年，百度昆仑芯3代、阿里APG智算芯片等国产AI芯片都在大规模出货。国内客户通常会优先采购华为、百度、阿里等大型科技公司的AI芯片，寒武纪面临的竞争很大。
一位国资背景投资机构人士此前的看法与上述半导体产业链人士不同，他曾对《财经》表示，政企客户通常不想被单一供应商绑定，寒武纪是大型科技公司之外的一个好的选择。
支撑寒武纪股价上涨的一个核心因素是——市场长期传闻，字节跳动是寒武纪第一大客户。今年3月，有消息称，字节跳动向寒武纪下单了4万枚单价2.5万元的思元580芯片，总价值达10亿元。字节跳动第一时间否定了这件事情的真实性。
和字节跳动之间的传闻和关联，为寒武纪带来了巨大的想象空间。
伯恩斯坦今年4月研报提到，寒武纪2024年向字节跳动交付了约2万-3万片思元590芯片，预计2025年的出货量将增至15万片。
《财经》就“字节跳动是否是寒武纪第一大客户”向字节跳动发出了置评请求。截至发稿前，字节跳动方面未对《财经》做出回应。
一位半导体产业人士对《财经》解释，谷歌通过自研TPU（一种AI芯片）替代了一部分英伟达AI芯片，这降低了谷歌的训练、推理成本。目前，市场一种期待是，寒武纪和字节跳动形成类似关系。字节跳动带动寒武纪的出货量，并在大规模使用中解决寒武纪的软件适配问题。但这种设想尚无明确依据，且并没有落地。
寒武纪的高市值合理吗？
寒武纪诞生于2016年，这家年轻的芯片公司成立至今不到10年。它最新的营收只有英特尔的1.6%，市值却飙升到了英特尔的75%。
市场的常见疑问是，寒武纪被高估了么？结论是，在美国AI芯片管制出口管制不断强化，国产替代又是未来趋势，以及中国政企客户不愿意依赖单一供应商的大背景下，寒武纪现在高市值有其合理性——稀缺性，造就了寒武纪的高市值。
一位中国科技公司战略规划人士直言，寒武纪是国内唯一一家已上市的AI芯片企业。华为昇腾、百度昆仑芯、阿里平头哥虽然也在提供AI芯片，但它们都没有上市。燧原科技、壁仞科技、摩尔线程、沐曦等和寒武纪几乎同期起价的AI芯片创业公司，目前又都处于IPO（首次公开募股）阶段。因此，寒武纪目前是中国A股市场AI芯片赛道的稀缺标的。
在A股市场，和寒武纪最具可比性的是海光信息——这是中国市场唯一一家上市的服务器CPU（中央处理器）厂商。它在2025上半年营收55亿元，同比增长45.2%；净利润16.1亿元，同比增长33.9%。海光信息的营收、净利润均高于寒武纪，但市值却低于寒武纪。一个重要原因是，海光信息过去所处的CPU赛道被认为成长和想象空间低于AI芯片。
英特尔市值仅比寒武纪高25%，一个重要原因是，它连续四年营收下滑，管理层频繁变动，长期需要为芯片代工业务输血，公司目前亏损严重，并不被投资者看好。
市销率（P/S，即市值/营收）是评估成长型企业市值合理性的一个重要指标。市销率越低，一般说明企业可能越被低估。截至2025年二季度，寒武纪、海光信息、英特尔的市销率分别是111倍、33倍、4.2倍。
不过，资本市场最终总会回归均值，公司业务基本面永远是决定股价的核心因素。
美国政府2024年末开始，限制台积电16nm以下AI芯片对中国代工。此后，寒武纪AI芯片主要依赖中芯国际的7nm工艺代工。
寒武纪能否持续获得大客户的采购和支持，能否抵御华为、百度、阿里带来的竞争压力，以及未来工艺制程能够持续演进迭代，决定了它的未来。
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责任编辑：杨红卜
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